序列報酬風險：退休前後 5 年的行情，決定你會不會破產

老張和老李是同梯的老同事，退休金都存到 1000 萬，也都全數放在 0050，退休也是第一年領 4%、也就是 40 萬當生活費，之後每年隨通膨多領 2%。

唯一的差別是，老張 2007 年底準時退休，老李被主管拜託，多撐了一年。 到了今天，老張帳上剩 2,190 萬，老李是 8,530 萬。

這差距的來源只有一個：老張退休第一年就撞上金融海嘯，0050 含息幾乎直接腰斬；老李退休時，海嘯已經跌完，他從谷底起步。

這個差距有個名字，叫「序列報酬風險 (Sequence of Returns Risk)」。序列報酬風險指的是同一段報酬，「先跌後漲」還是「先漲後跌」，我們來看一下老張和老李的案例。

這篇要讓你看懂：為什麼這會變成退休最大的敵人，即便你還沒要退休，你應該也要了解這件事。

若你想直接看提領策略的完整實測，可參考這兩篇：

• 動態提領 0050 台灣版實測，退休金這樣領就不怕錢不夠
• 高股息ETF退休實測，用台灣數據實測最大風險

4%法則也擋不住？1,000 種退休人生模擬，前 5 年定生死

我用 0050 過去 22 年的真實報酬特性（含息年化約 10.5%、波動約 19.7%），讓電腦隨機產生 1,000 條「未來 50 年」的行情路徑，等於讓 1,000 個平行世界的你，各自走完一次退休。

套上 4% 提領法則，也就是第一年領資產的 4%、之後每年隨通膨調升的領法，破產就出現了。0050 大約每 10 條路徑有 1 條在 50 年內歸零；0056 因為總報酬低一截，大約一成半。各檔提領率的完整對照與解法，高股息那篇實測已經寫得很完整，這裡要回答另一個問題：破產的人，是輸在哪裡？

把 1,000 條人生按「退休前 5 年的報酬」排隊，切成五組，每組 200 條：

前 5 年運氣最差那組，每三條就有一條破產。更扎心的是，這組整段 50 年的平均年化報酬其實還有 9.2%，照樣有三分之一的機率把錢花光。其中一條模擬路徑的年化報酬率有 10.8%、比全體中位數還高，只因前 5 年跌了 23%，第 14 年就破產。

更直得注意的是，破產並不是在大跌的時候發生的，而是在模擬中是拖到第 28 年後才見底。這真的很驚人，假設你50歲退休，結果78歲才沒錢，這時候體力都不行了，哪還能做什麼工作啊？

序列報酬風險跟你的關係：用「離退休幾年」對號入座

這個風險跟你的關係，完全取決於你離退休多遠。

離退休還有 10 年以上：它站在你這邊，你還在買進，大跌等於進貨打折。唯一要做的，是大跌時別嚇到停扣或出清。

退休前後 5 年內：這篇就是寫給你的。這段時間有人叫它「退休紅區」，因為你的資產規模一生最大，又即將開始賣股換生活費。前面的實測說得很清楚，這 5 到 10 年的行情，大半決定你會不會變成那 10%。

已經退休超過 10 年、資產還在成長：最危險的路段大致過去了，維持紀律就好。

那紅區裡的人，具體該做什麼？

降低序列報酬風險的 3 個動作

第一，進「退休紅區」就開始建緩衝。退休前 5 年起，每年把一年份生活費移到現金或短債。用 1000 萬、年花 40 萬走一遍：55 歲開始每年移 40 萬，60 歲退休時手上有 200 萬緩衝加 800 萬 ETF；就算第一年就遇到老張那種行情，生活費全從緩衝出，ETF 一張都不用在低點賣，等於直接拆掉炸彈的引信。

第二，領法先於標的。退休前就把「大跌年怎麼少領」的規則寫下來：暫停通膨調升、生活費砍一成。動態提領那篇實測算過，光是換領法，破產率就能從兩位數壓到個位數，效果比換標的大得多。

第三，別用帳面新高決定退休日。多頭尾聲的數字最好看，也最危險，因為你等於把一生最大的本金，交給統計上最容易出事的時點。完整的劇本推演見股市高點退休那篇。

小結：序列報酬風險的解法，順序不可控，規則可控

老張和老李每一個決定都一樣，差的只是退休那年的運氣。這正是序列報酬風險最不公平的地方：它不考你的眼光，也考驗你的運氣。

但運氣不能選，規則可以。緩衝讓你大跌不必賣股，動態領法讓壞年頭自動踩煞車，不在帳面新高拍板退休日，讓你避開最差的起點。三件事做完，就算抽到下下籤，也能安穩領滿下半輩子。

常見問題

序列報酬風險和波動風險是同一件事嗎？

不是。波動講的是報酬散布有多大，序列講的是報酬出現的先後順序。倒帶實驗證明了差別：同一組報酬，不領錢時正走倒走結局完全相同，每月領錢時結局卻差出一倍半以上。波動傷的是心情，順序傷的是還在提領的本金。

還在定期定額的人需要擔心嗎？

不需要，方向甚至相反。累積期遇到大跌，等於用更便宜的價格買進更多股數。真正需要開始管理這個風險的時點，是退休前 5 年進入紅區開始。

已經退休、剛遇到大跌，現在該怎麼辦？

先動用現金緩衝、暫停今年的通膨調升、生活費砍一成，撐過低谷再逐年恢復。具體護欄規則可參考動態提領那篇實測。

把退休金放高股息 ETF 領配息，可以避開序列報酬風險嗎？

不行。配息在除息當天會等額扣掉淨值，本質上就是定期變現，大跌年領配息和大跌年賣股，對總資產的傷害相同。高股息那篇實測算得很清楚：同樣的領法，0056 的破產率比 0050 高，因為決定撐不撐得住的是總報酬，不是配息率。

序列報酬風險影響最大的是哪一段時間？

退休前後各 5 年，合計約 10 年的紅區。實測中所有破產路徑有 68% 來自退休前 5 年行情最差的那群人；順利度過紅區之後，破產率會降到個位數以下。

附錄：方法與資料說明

0050 採 2003 年 12 月至 2026 年 5 月還原權值月報酬共 269 筆（含息年化約 10.5%、波動約 19.7%），0056 採 2008 年 1 月至 2026 年 6 月共 221 筆（含息年化約 9.6%、波動約 19.9%）。本篇為月頻提領模型。歷史樣本包含 2024 至 2026 年大多頭，報酬假設偏樂觀，破產機率應視為下限。本文為觀念說明與模擬試算，不構成個別投資建議。

參考資料

• 下午先生（Mr.PM），〈股市高點退休，序列報酬風險是 0050 退休族最大陷阱〉，CMoney 學到，2026 年 6 月。退休時機與崩盤劇本的完整推演。
• 下午先生（Mr.PM），〈動態提領 0050 台灣版實測，退休金這樣領就不怕錢不夠〉，CMoney 學到，2026 年 6 月。動態提領與護欄規則的完整實測。
• 下午先生（Mr.PM），〈高股息ETF退休實測，用台灣數據實測最大風險〉，CMoney 學到，2026 年 6 月。0056 與 0050 各檔提領率破產機率的完整對照。
• William P. Bengen，「Determining Withdrawal Rates Using Historical Data」，Journal of Financial Planning，1994 年。4%法則與安全提領率的原始研究。
• Jonathan T. Guyton、William J. Klinger，「Decision Rules and Maximum Initial Withdrawal Rates」，Journal of Financial Planning，2006 年。動態提領護欄法則的原始研究。
• Cooley、Hubbard、Walz（Trinity Study），「Retirement Savings: Choosing a Withdrawal Rate That Is Sustainable」，1998 年。不同提領率與退休年期的存活率回測。